Trong 7 ngày qua, hơn 500.000 ví mới đã được tạo trên Solana. Một con số ấn tượng, đặc biệt khi đi kèm với đợt pump của memecoin mới nhất. Nhưng tôi không thể không nhìn vào một chỉ số khác: tỷ lệ địa chỉ hoạt động trên tổng số ví chỉ đạt 12%. Con số này đang giảm dần trong ba tháng liên tiếp. Nó khiến tôi nhớ lại bài học đầu tiên của mình trong ngành – ICO Tezos năm 2017. Khi đó, tôi đã mua vào dựa trên niềm tin vào công nghệ và số lượng người tham gia ICO. Tôi mất 70% giá trị chỉ sau 6 tháng. Lý do: tôi đã lẫn lộn giữa ‘sự chú ý’ và ‘giá trị thực’. Hôm nay, câu chuyện Solana cũng đang bẫy những nhà đầu tư thiếu cảnh giác bằng cùng một cái bẫy: sự tăng trưởng số lượng ví.
Để hiểu, chúng ta cần quay lại bối cảnh. Solana từng là ‘con cưng’ của thị trường tăng trưởng 2021, rồi gần như sụp đổ sau FTX. Đầu năm 2023, nó hồi sinh bằng một câu chuyện mới: memecoin và airdrop. BONK, WIF, rồi hàng loạt đồng coin lạ mắt đã đẩy khối lượng giao dịch DEX lên gấp 3 lần Ethereum L1 trong một số ngày. Giá SOL cũng tăng từ $8 lên $200. Nhưng câu chuyện đó có bền vững không? Thị trường đang hỏi: Liệu người dùng có quay lại sau khi airdrop kết thúc? Liệu các dApp có giữ chân được người dùng? Sự thật, như tôi thường viết trong các bài phân tích: Hype có màu sắc, nhưng sự thật luôn xám.
Phân tích sâu của tôi tập trung vào ba lớp: tăng trưởng ví, hoạt động on-chain và giá trị kinh tế thực. Thứ nhất, tăng trưởng ví trên Solana chủ yếu đến từ các chiến dịch airdrop. Người dùng tạo ví mới để tương tác, hy vọng nhận được token. Khi chiến dịch kết thúc, họ bỏ ví. Dữ liệu từ Artemis cho thấy tỷ lệ địa chỉ hoạt động hàng ngày so với tổng địa chỉ (DAU/WAU) đã giảm từ 18% xuống 12% trong 6 tháng qua. Điều này có nghĩa là mỗi ví mới tạo ra ít hoạt động hơn. Thứ hai, khối lượng giao dịch DEX tăng vọt, nhưng nếu nhìn vào thành phần, hơn 70% đến từ các cặp memecoin có tính đầu cơ cao. Thanh khoản đến từ các pool nhỏ, dễ bị rug pull. Tôi đã từng phỏng vấn một nhà phát triển từ Jupiter – họ thừa nhận rằng phần lớn volume là từ bot và giao dịch lướt sóng, không phải từ người dùng thực sự cần swap token. Thứ ba, giá trị kinh tế thực – tổng phí giao dịch (fee revenue) – đang tăng chậm hơn nhiều so với khối lượng. Trong quý 2, phí giao dịch Solana chỉ đạt $15 triệu, trong khi Ethereum L1 đạt $350 triệu. Điều này cho thấy hoạt động trên Solana có giá trị thấp hơn đáng kể.
Tôi nhìn thấy một điểm mù: nhiều nhà đầu tư đang lẫn lộn giữa ‘địa chỉ’ và ‘người dùng’. Một địa chỉ có thể là bot, có thể là người dùng tạo nhiều ví để farm airdrop. Con số 500.000 ví mới mỗi tuần không tự động chứng minh sự thâm nhập thị trường. Đây là một câu chuyện phản trực giác: trong khi mọi người ăn mừng sự tăng trưởng, tôi lại thấy một rủi ro đang hình thành. Nếu các dApp chính trên Solana (như Jupiter, Marinade, Tensor) không thể chuyển đổi người dùng airdrop thành người dùng trung thành, thì khi memecoin hạ nhiệt, Solana sẽ trở nên trống vắng. Tôi đã từng chứng kiến cảnh tượng tương tự trên các chain khác – Avalanche, Polygon – nơi tăng trưởng địa chỉ tạo ra cảm giác phát triển nhưng sau đó biến mất khi khuyến khích kết thúc.
Một góc nhìn khác: liệu Solana có đang xây dựng đúng? Nhiều người cho rằng memecoin là ‘onboarding tool’ cho người dùng mới. Họ hy vọng sau khi chơi memecoin, người dùng sẽ khám phá DeFi hoặc NFT. Nhưng dữ liệu cho thấy điều ngược lại: tỷ lệ chuyển đổi từ memecoin sang các sản phẩm khác chỉ dưới 5%. Hơn nữa, memecoin thường tạo ra trải nghiệm tồi tệ (rug pull, thua lỗ) khiến người dùng mất niềm tin vào toàn bộ hệ sinh thái. Tôi cho rằng đây là một con dao hai lưỡi: tăng trưởng ngắn hạn nhưng gây hại dài hạn cho danh tiếng của Solana. Các nhà phát triển có năng lực thường tránh xa các chain có danh tiếng ‘gambling’, họ muốn xây dựng trên nền tảng uy tín hơn.
Kết luận của tôi: câu chuyện tăng trưởng của Solana cần được kiểm chứng bằng các chỉ số chất lượng. Tôi sẽ theo dõi ba chỉ số trong ba tháng tới: tỷ lệ địa chỉ hoạt động trung bình 7 ngày, tỷ lệ fee revenue trên khối lượng giao dịch, và số dApp có doanh thu ổn định ngoài memecoin. Nếu các chỉ số này không cải thiện, tôi sẽ đặt câu hỏi: liệu Solana có thực sự là một nền tảng cho ứng dụng phi tập trung, hay chỉ là một sòng bạc được trang trí bằng công nghệ cao? Và khi memecoin mất nhiệt, ai sẽ còn ở lại? Câu trả lời, tôi e rằng, sẽ là một màu xám buồn.